法律研究

法律實務 |新《證券法》部分重要條款變化淺析及監管案例簡析

作者: 李繼志、芮典 類別: 法律研究 2020.06.04

 一、《證券法》之修訂歷程
自2015年以來,隨著證券市場的進一步蓬勃發展,證券二級市場大幅異動暴露了資本市場諸多監管及法律問題。與此同時,隨著多層次資本市場體系的建立,資本市場商業環境及相關法律糾紛越發複雜化,相關證券市場的立法理念、法律條文以及監管措施已經難以滿足資本市場有效監管及市場發展的需要。在此背景之下,《中華人民共和國證券法》的進一步修訂被提上日程。

基於前述背景,我國立法機關分別於2015年4月及2017年4月兩次根據資本市場複雜的市場環境及市場參與主體多元的法律需求,向全國人大常委會提交證券法修訂草案,但由於牽扯範圍廣、涉及利益主體多、市場情況多變達成共識並完成改法律修訂需要進一步討論,故一審及二審送審稿均未進入最終表決程式。2019年以來,基於儘快完善資本市場立法、解決資本市場執行層面的問題的大背景,全國人大常委會第十次會議於2019年4月26日審議《證券法(修訂草案)》(三審稿)並公佈了修訂草案的徵求意見稿,並於12月23日第十五次會議聽取《證券法(修訂草案)》(四審稿)相關報告,提出了相應修訂意見。

2019年12月28日,第十三屆全國人大常委會第十五次會議審議通過了修訂後的《證券法》(以下簡稱新《證券法》),並於2020年3月1日起施行。本次證券法修訂,按照頂層制度設計要求,進一步完善了證券市場基礎制度,體現了市場化、法治化、國際化方向,為證券市場全面深化改革落實落地,有效防控市場風險,提高上市公司品質,切實維護投資者合法權益,促進證券市場服務實體經濟功能發揮,打造一個規範、透明、開放、有活力、有韌性的資本市場,提供了堅強的法治保障,具有非常重要而深遠的意義。[1]

二、新《證券法》部分重要新變化
從整體上看,新《證券法》共十四章、二百二十六條,分為總則、證券發行、證券交易、上市公司的收購、資訊披露、投資者保護、證券交易場所、證券公司、證券登記結算機構、證券服務機構、證券業協會、證券監督管理機構、法律責任、附則。與修訂前相比,新《證券法》將資訊披露由節擴增為章,同時就投資者保護事宜新增一章,並從證券的範圍、證券的公開發行、證券交易行為、投資者保護、證券監管等方面進行了修改及完善。

從首次公開發行註冊制的實施協同性、上市和終止上市交易、資訊披露及處罰、投資者保護等部分視角看,新《證券法》中以下修訂內容值得關注:

章節

關注點

修訂內容

淺析

第一章

第2條

1.證券法適用範圍擴展;

2.證券定義擴大,即存托憑證納入法定證券範圍內。

l  在中華人民共和國境內,股票、公司債券、存托憑證和國務院依法認定的其他證券的發行和交易,適用本法;本法未規定的,適用《中華人民共和國公司法》和其他法律、行政法規的規定。

l  資產支援證券、資產管理產品發行、交易的管理辦法,由國務院依照本法的原則規定。

l  在中華人民共和國境外的證券發行和交易活動,擾亂中華人民共和國境內市場秩序,損害境內投資者合法權益的,依照本法有關規定處理並追究法律責任。

其一,繼股票、公司債券後,新《證券法》將存托憑證列入法定證券類型,有利於為已經在境外上市的主體已存托憑證的方式將其證券境內證券市場上市交易;同時將資產支援證券、資產管理產品納入新《證券法》的監管範圍,填補了該等特殊證券/資管產品無專門上位法法律法規規制的空白,有利於法律責任的明確及立法的統一。

其二,將新《證券法》適用範圍擴展至境外,有利於追究發生在境外的損害境內投資者權益和證券市場秩序的違法行為(例如住所地在境內的主體發行境外上市外資股並在境外證券市場公開交易過程中產生的擾亂境內市場秩序及損害境內投資者合法權益的行為)。

第一章

第8條

調整擴大證券法下國家審計機關進行監督審計對象的範圍

l  國家審計機關依法對證券交易場所、證券公司、證券登記結算機構、證券監督管理機構進行審計監督

因近年新增的全國中小企業股份轉讓系統“新三板”並非一般意義上的“證券交易所”,故調整相關表述將其納入交易場所進行審計監管。

第二章第9條

按照全面推行註冊制的基本定位規定證券發行制度,不再規定核准制;同時,為有關板塊、有關證券品種分步實施註冊制的進程安排,留出法律空間。

l  公開發行證券,必須符合法律、行政法規規定的條件,並依法報經國務院證券監督管理機構或者國務院授權的部門註冊。未經依法註冊,任何單位和個人不得公開發行證券。證券發行註冊制的具體範圍、實施步驟,由國務院規定。

作為法律基礎,協調配合IPO“註冊制”的分佈改革推進,但具體規定及實施細則將由配套法規等文件規制。

在為公開發行語境下的特定發行物件人數統計提供細化法律依據的同時,但排除了員工持股計畫等股權激勵設置的情形,為公司股權激勵人數排除了法律上障礙。

l  有下列情形之一的,為公開發行:(二)向特定物件發行證券累計超過二百人,但依法實施員工持股計畫的員工人數不計算在內;

一方面有助於鼓勵企業開展員工持股計畫,激發企業內部運營活力;另一方面為公開發行證券時股東人數核查提供了具體的法律依據及標準。

第二章第12條

1.具體區分首發(IPO)及上市公司再融資(發行新股)的標準;

2.印證修訂稿回饋報告中“精簡優化證券發行條件”的相關意見。

l  公司首次公開發行新股,應當符合下列條件:

(一)具備健全且運行良好的組織機構;

(二)具有持續經營能力;

(三)最近三年財務會計報告被出具無保留意見審計報告;

(四)發行人及其控股股東、實際控制人最近三年不存在貪污、賄賂、侵佔財產、挪用財產或者破壞社會主義市場經濟秩序的刑事犯罪;

(五)經國務院批准的國務院證券監督管理機構規定的其他條件。

上市公司發行新股,應當符合經國務院批准的國務院證券監督管理機構規定的條件,具體管理辦法由國務院證券監督管理機構規定。

l  公開發行存托憑證的,應當符合首次公開發行新股的條件以及國務院證券監督管理機構規定的其他條件。

其一,將公開發行新股的條件區分為首發和再融資兩類,該條所列僅就首次公開發行的條件作出規定,將上市公司再融資須符合的條件交由國務院證券監管機構制定,但應留意該條款所列條件不適用於新三板公司的股份發行;

其二,將“持續盈利能力”修改為“持續經營能力”,可以理解為將發行標準以更靈活化的方式降低,即配合註冊制的施行,對於IPO盈利能力即投資價值硬性標準的調整和捨棄,在註冊制下的“審核”程式中,擬IPO企業是否具備明確的盈利能力不再作為審核者關注的具體內容,取而代之的是會計維度下公司持續正常運轉和經營的能力,該種變化在符合政策變化的同時也更加合理,持續經營也是絕大多數需求上市融資階段企業的實際情況。

其三,把“最近三年財務會計檔無虛假記載,無其他重大違法行為”直接修訂為為“最近三年財務會計報告被出具無保留意見審計報告”更加貼近實務要求及註冊制基本邏輯,因核准制下實際上無法完全保證並確認申報材料的絕對真實,故在註冊制語境下將首發申報時“財務會計檔無虛假記載”所包含的真實性保證合理轉移至會計/審計仲介機構層面的盡職核查及報告確認,通過事前窮盡式核查及披露作出回饋確認更容易實現並追責。

其四,在首發業務條件下新增“發行人及其控股股東、實際控制人最近三年不存在貪污、賄賂、侵佔財產、挪用財產或者破壞社會主義市場經濟秩序的刑事犯罪”的要求,並刪除“無其他重大違法行為”的相關表述,進一步將發行人及其控股股東、實控人應具備的法律前提具體化,相較於修訂前的條款,其將有助於仲介機構事前核查並出具意見,且更具有量化標準及可執行性。

第二章第21條

1.基於註冊制的實施方向,刪除關於“發審委”的相關表述;

2.確定公開發行的具體辦法由國務院而非證監會具體規定。

l  國務院證券監督管理機構或者國務院授權的部門依照法定條件負責證券發行申請的註冊。證券公開發行註冊的具體辦法由國務院規定。

l  按照國務院的規定,證券交易所等可以審核公開發行證券申請,判斷發行人是否符合發行條件、資訊披露要求,督促發行人完善資訊披露內容。

l  依照前兩款規定參與證券發行申請註冊的人員,不得與發行申請人有利害關係,不得直接或者間接接受發行申請人的饋贈,不得持有所註冊的發行申請的證券,不得私下與發行申請人進行接觸。

其一,通過規定證券公開發行註冊的具體辦法由國務院規定(而非證監會)來具體確認註冊制語境下規制及相應權利實施的政府主體,使得管理劃分更加明晰,但在推進過程中依舊以國務院根據實施情況具體靈活規定。

其二,在授予證券交易所註冊制審核權力的同時,明確由證券市場重要主體證券交易所“判斷發行人是否符合發行條件、資訊披露要求,督促發行人完善資訊披露內容”,直接通過法律修訂反映相關行政權利由政府與上市主體間行政行為向參與各主體間市場化行為轉化的過程。

其三,將參與證券發行的相關人員納入法律規制,通過禁止性規定約束各方參與人,以該方式降低證券發行舞弊的出現。

第三章

第44條第48條

第49條

1.明確對董監高的限制應包括其近親屬及代持人;

2.健全市場交易退出機制

l  前款所稱董事、監事、高級管理人員、自然人股東持有的股票或者其他具有股權性質的證券,包括其配偶、父母、子女持有的及利用他人帳戶持有的股票或者其他具有股權性質的證券。

l  上市交易的證券,有證券交易所規定的終止上市情形的,由證券交易所按照業務規則終止其上市交易。

l  證券交易所決定終止證券上市交易的,應當及時公告,並報國務院證券監督管理機構備案。

l  對證券交易所作出的不予上市交易、終止上市交易決定不服的,可以向證券交易所設立的覆核機構申請覆核。

其一,結合近年實務情況,為避免內幕資訊影響短線交易市場環境,在對上市公司董監高(包括上市公司及新三板)相關股票交易進行限制的同時,擴增其近親屬和代持人進入監管範圍,有利於減少變相違法交易的滋生。

其二,進一步明確交易所可行使終止上市交易(退市)的相關權利,並刪除“暫停上市”的相關表述,倚仗交易所市場化的監管,有利於健全退市制度、提高二級市場流動性,整體上直接淘汰不符合上市交易標準的公司,而非給相關主體以其他方式繼續佔用融資平臺及市場資源。

第五章

第82條

第83條

第84條

第85條

明確關於發行人的董事、監事和高級管理人員對資訊披露真實、及時的保證義務。

l  發行人的董事、高級管理人員應當對證券發行檔和定期報告簽署書面確認意見。

l  發行人的監事會應當對董事會編制的證券發行檔和定期報告進行審核並提出書面審核意見。監事應當簽署書面確認意見。

l  發行人的董事、監事和高級管理人員應當保證發行人及時、公平地披露資訊,所披露的資訊真實、準確、完整。

 

 

 

 

l  董事、監事而高級管理人員無法保證證券發行檔和定期報告內容的真實性、準確性、完整性或者有異議的,應當在書面確認意見中發表意見並陳述理由,發行人應當披露。發行人不予披露的,董事、監事和高級管理人員可以直接申請披露

該條對於發行人董監高已就相關事項及檔的披露是否勤勉盡責,以及董監高應當如何保證發行人披露資訊的真實性提供相對明確的標準。

提出公平及全方位披露要求。

l  資訊披露義務人披露的資訊應當同時向所有投資者披露,不得提前向任何單位和個人洩露。但是,法律、行政法規另有規定的除外

其一,通過設置同時、全面、公平披露的法律要求,保障中小投資者及市場參與各方的知情權。

其二,明確披露主體違反相關承諾的後果,不只是行政責任,可能因此涉及證券集體訴訟並承擔民事(甚至刑事責任)賠償責任。

其三,直接明確資訊披露義務人的法律責任,當未按規定披露、虛假或誤導事實存在,不論過錯與否,義務人都應承擔賠償責任;同時董監高及保薦人、承銷商和相應直接責任個人亦應當在未證明無過錯時承擔連帶賠償責任,這進一步為相關訴訟的責任承擔者提供了直接的法律依據。

對於資訊披露責任人的具體要求。

l  除依法需要披露的資訊之外,資訊披露義務人可以自願披露與投資者作出價值判斷和投資決策有關的資訊,但不得與依法披露的資訊相衝突,不得誤導投資者。

l  發行人及其控股股東、實際控制人、董事、監事、高級管理人員等作出公開承諾的,應當披露。不履行承諾給投資者造成損失的,應當依法承擔賠償責任。

l  資訊披露義務人未按照規定披露資訊,或者公告的證券發行檔、定期報告、臨時報告及其他資訊披露資料存在虛假記載、誤導性陳述或者重大遺漏,致使投資者在證券交易中遭受損失的,資訊披露義務人應當承擔賠償責任;發行人的控股股東、實際控制人、董事、監事、高級管理人員和其他直接責任人員以及保薦人、承銷的證券公司及其直接責任人員,應當與發行人承擔連帶賠償責任,但是能夠證明自己沒有過錯的除外。

第六章

第92條

“債券違約潮”下的起訴主體明確化以及相應的投資者保護措施

l  公開發行公司債券的,發行人應當為債券持有人聘請債券受託管理人,並訂立債券受託管理協議。受託管理人應當由本次發行的承銷機構或者其他經國務院證券監督管理機構認可的機構擔任,債券持有人會議可以決議變更債券受託管理人。債券受託管理人應當勤勉盡責,公正履行受託管理職責,不得損害債券持有人利益。

l  債券發行人未能按期兌付債券本息的,債券受託管理人可以接受全部或者部分債券持有人的委託,以自己名義代表債券持有人提起、參加民事訴訟或者清算程式。

該款的增加直接明確了當債券發行人違約兌付事實發生時,債券受託管理人有權代(全部或部分債券持有人)起訴,列自己為原告,切實解決受託人的訴訟地位,以及債券持有人主體利益無法達成致使相關訴訟無法推進等實務問題,該條款的設置對於初步解決近年“債券違約潮”下很多法律糾紛有重大意義。

第六章

第93條

先行賠付制度入法。

l  發行人因欺詐發行、虛假陳述或者其他重大違法行為給投資者造成損失的,發行人的控股股東、實際控制人、相關的證券公司可以委託投資者保護機構,就賠償事宜與受到損失的投資者達成協議,予以先行賠付。先行賠付後,可以依法向發行人以及其他連帶責任人追償。

該條款的設置對於投資者合法權益保護的落實有一定實際意義,但考慮到發行人與中小投資者地位不對等、資訊不對稱等等因素,就賠償事宜達成協議是否可以公平落實,先行賠付賠償款項是否可以切實到位,在執行層面仍有待觀察。

三、投資者保護制度的突
破筆者留意到,針對於二級市場相對震盪且伴隨上市公司“黑天鵝”及“暴雷”事件頻發,大量普通投資者遭受損失但又無直接法律依據可以援引以向責任人主張權利的狀況,新《證券法》專設“投資者保護”章節,其中第88條直接明確:“證券公司違反第一款規定導致投資者損失的,應當承擔相應的賠償責任”,同時第95條新增“投資者提起虛假陳述等證券民事賠償訴訟時,訴訟標的是同一種類,且當事人一方人數眾多的,可以依法推選代表人進行訴訟。……人民法院作出的判決、裁定,對參加登記的投資者發生效力。投資者保護機構受五十名以上投資者委託,可以作為代表人參加訴訟,並為經證券登記結算機構確認的權利人依照前款規定向人民法院登記,但投資者明確表示不願意參加該訴訟的除外。”筆者認為,該等制度設置不僅增強了對投資者保護的水準,還有技巧的應對了證券法律糾紛視野下“代表人訴訟”人數確定的具體方式,以避免與其他程式法形成衝突或因規定不明確導致執行層面的困難,同時確定了“投資者保護機構”作為受託主體而非法律從業人員,以儘量規避可能存在的利益衝突或其他干擾因素,從而達到直接保護投資者的目的。

此外,新《證券法》的另一個重大變化是加大對違法行為的懲罰力度。從新《證券法》的“法律責任”章節看,大幅度提高了對違法行為的處罰水準(罰金金額),懲罰的倍數也從原來的五倍提高到了最高十倍的量級,提高了違法成本,相信對威懾證券違法行為起到積極作用。

 四、新《證券法》生效後的監管案例簡析
2020年4月24日,深圳市兆新能源股份有限公司(“兆新股份”)披露2019年年度報報。在年度報告第一節,兆新股份目前在任的七名董事中的五名(含三名獨立董事)均表示無法保證年度報告內容真實、準確、完整,並不承擔任何個人或連帶責任;全體監事及財務總監表示無法保證年度報告內容真實、準確、完整,無法保證不存在任何虛假記載、誤導性陳述或重大遺漏,不同意承擔任何個人或連帶責任;三名副總經理表示對年度報告無法發表意見。同日,深交所對兆新股份發出關注函,明確要求其解釋說明董監高前述異議聲明行為是否合法合規;4月26日,深圳證監局作出關於對兆新股份採取責令改正措施的決定,要求其重新編制2019年年報,並由董事會、監事會審議;而後,深交所公眾號刊發文章《深交所高度關注兆新股份年度報告 要求董監高勤勉履職》,認為“董監高的異議行為不代表其已經勤勉地履行職責,不等於其可以免除責任,對於未忠實勤勉履行義務的,本所將依法依規嚴肅處理”。

兆新股份董監高的上述行為以及交易所證券監管機構的問詢、監管等措施的迅速回饋皆源於新《證券法》第82條修訂增加的內容及其解釋思路。該條第4款規定:“董事、監事而高級管理人員無法保證證券發行檔和定期報告內容的真實性、準確性、完整性或者有異議的,應當在書面確認意見中發表意見並陳述理由,發行人應當披露。發行人不予披露的,董事、監事和高級管理人員可以直接申請披露。”有觀點認為,董監高發出異議聲明是對前述條款的實際運用,即對真實性等情況出現異議時進行書面說明、陳述理由並披露,以達到對異議內容的免責效果;同時該款並未明確要求無法保證內容真實性或者有異議的董事監事投反對票,如果這些董事、監事都投反對票,年報就無法通過並及時披露,故及時通過年報並披露的行為將有益於投資者保護。

筆者認為,新《證券法》第82條第4款只是規定在董監高對上市公司證券發行和年報內容的真實性、準確性、完整性有異議時發行人/上市公司應當披露以及發行人/上市公司不披露時董監高有權直接申請披露的問題,與董監高法定的保證年報披露內容真實、準確、完整,不存在虛假記載、誤導性陳述或重大遺漏以及依法履行職責時對相關事項的表決是不同層面的問題。根據《公司法》、新《證券法》以及相關監管規則,董監高應當保證公司披露的內容真實、準確完整,不存在虛假記載、誤導性陳述或重大遺漏。當上市公司董監高無法認同公司年報真實性、準確性、完整性的情況下,從依法履行董監高職責以及個人免責的角度而言,應當對對相關事項進行核實,並在因客觀情況無法核實的情況下通過董事會、監事會、內部管理程式等法定程式對提交審議的年報投反對票或對相關事項決絕簽字並說明合理理由,以便於公司重新編制年報,以避免承擔個人責任,而非在相關內部決策程式中同意披露年報,而同時又在年報中申明不對年報內容的真實、準確、完整性負責,這種行為自相矛盾,既違反了法律法規的規定,也無法起到免責的作用。隨著新《證券法》的實施,監管機構對發行人/上市公司以及其他證券市場參與者的監管會進一步加強,相信新《證券法》以及證券市場的相關配套規則的完善,將會對保護投資者、培育健康長遠發展的證券市場起到重要作用。


[1] 完善證券市場基礎制度 保障資本市場改革發展——中國證監會祝賀《中華人民共和國證券法》修訂通過,http://www.csrc.gov.cn/pub/newsite/zjhxwfb/xwdd/201912/t20191228_368688.html


免責及版權申明
本文章僅為交流之目的,不構成李偉斌律師事務所任何形式的法律意見。歡迎轉發本文章。如需轉載或引用本文章的內容,請注明文章來源。



分享到: