惡意收購通常指收購方（及其一致行動人）未與目標公司董事會就收購達成一致的情況下，通過二級市場買入、協定轉讓等方式收購目標公司股份，以獲得目標公司控制權或對目標公司決策實施重大影響。上世紀五六十年代，惡意收購浪潮首先在成熟市場經濟國家英美兩國興起。惡意收購浪潮興起的原因包含上市公司股價被嚴重低估、上市公司股權結構分散、社會上有大量閒散資金等。[1]為應對惡意收購帶來的公司控制權變動與管理層不穩定性，一些上市公司會在章程中加入相應的反惡意收購條款，其中就包含“金降落傘”條款。
“金降落傘”條款通常指上市公司在章程中規定，在上市公司發生被惡意收購情形時，高管（本文中可能指上市公司董事、高級管理人員、監事或其他核心人員中的某一類或全部，具體視上下文情形而定）被解除職務的，公司同意為其支付巨額經濟補償金（一般是該高管稅前年薪酬總額的五至十倍甚至更高）。“金降落傘”條款通常亦在上市公司與高管的聘任合同或勞動合同中有所體現。“金降落傘”條款旨在增加惡意收購方的收購成本，維護公司管理層和經營的穩定等。但“金降落傘”條款同時可能涉嫌利益輸送，不利於高管忠實勤勉等原因，時常受到監管部門的關注。
一、 “金降落傘”條款的監管趨勢檢索
自2015年“寶萬之爭”以來，我國越來越多的上市公司在章程中加入包含“金降落傘”在內的反惡意收購條款。筆者在“見微資料”平臺滬深公告板塊下，選取時間範圍自2000年1月1日至2020年12月28日，對涉及“金降落傘”條款的上市公司公告及關注函進行檢索，結論及檢索過程如下：
(一) 至少44家上市公司章程中包含“金降落傘”條款
以標題包含“章程”，正文同段同時包含“惡意收購”“解除”“職務”為檢索條件，得到62個發佈主體與212則公告；以標題包含“章程”，正文同段同時包含“惡意收購”“解除”“職務”，正文同段至少包含“補償”或“賠償”或“一次性”或“倍”為檢索條件，得到45個發佈主體與165則公告。排除“深圳證券交易所”這一發佈主體後，大體可得出目前我國至少存在44家上市公司的章程中包含“金降落傘”條款。
(二) 至少17家上市公司因“金降落傘”條款被關注或問詢
以標題至少包含“關注函”或“問詢函”，標題排除“意見”及“回復”，正文包含“惡意收購”，至少包含“補償金”或“賠償金”為檢索條件，得到涉及17家上市公司的關注函或問詢函。
(三) 至少6家上市公司章程刪除了“金降落傘”條款
經過對被關注或問詢的17家上市公司公告的進一步檢索，筆者發現其中至少6家上市公司章程最終刪除了“金降落傘”條款，甚至有部分上市公司章程直接將全部反惡意收購條款刪除。
(四) 納入“金降落傘”條款的上市公司數量有所增加
經過對章程中含有“金降落傘”條款的上市公司公告按發佈時間分類，2016年至2020年，章程中含有“金降落傘”條款的上市公司數量變化情況如下圖：
可見，儘管存在被關注或問詢的情況，仍有越來越多的上市公司在章程中設置並保留了“金降落傘”條款。
二、 “金降落傘”條款的功能反思
目前我國上市公司章程“金降落傘”條款的表述一般為：“董事在任期屆滿以前，股東大會不得無故解除其職務。任何董事在不存在違法犯罪行為、或不存在不具備擔任公司董事的資格及能力、或不存在違反公司章程規定等情形下於任期內被解除職務的，公司應按該名董事在公司任職年限內累計稅前報酬總額的五至十倍向該名董事支付賠償金。”
作為反惡意收購條款的一種，結合上述實例，“金降落傘”條款的正向功能主要包括：
1. 提高惡意收購方的治理成本，為其更換公司管理層設置障礙；
2. 維護公司管理層人員穩定，保障公司經營策略的連貫；
3. 消除高管對並購後自身崗位不保的後顧之憂，促使其客觀看待並購行為。[2]
從另一方面審視“金降落傘”條款，也存在一定不足：
1. 高額補償由上市公司支付，惡意收購方的直接損失並不大；
2. 相比惡意收購方付出的收購資金，補償所占比重較小，對惡意收購方的阻礙並不足夠；
3. 可能構成高管維護自身地位和利益的工具；
4. 在巨額利益面前，可能影響高管的忠實義務。
隨著“金降落傘”條款的不斷更新，該條款也出現了許多變化：對於授予物件的範圍，部分上市公司還將監事、高級管理人員納入範圍，個別上市公司將核心技術人員納入範圍；[3]對於解除職務，部分上市公司還加入了“非經原提名股東提議不得解除其職務”的限制；對於補償或賠償的計算基礎，除前例以“任職年限內累計稅前報酬總額”為基礎外，還存在以“年薪及福利待遇總和”為計算基礎；部分上市公司章程還要求在章程約定的補償之外，依據勞動合同（如有）支付經濟補償金或賠償金。
總體而言，對“金降落傘”條款的修訂集中在適用的限制條件，對高管職位的保護，以及補償數額的計算依據等。相比于補償數額，嚴苛的適用條件使“金降落傘”條款維護管理層穩定的意義大於限制惡意收購的意義。
三、 “金降落傘”條款的合規性
就目前有關“金降落傘”條款的關注函或問詢函中，監管部門對其合規性的關注點主要集中在：1. 補償的標準是否合理；2. 是否存在利益輸送情形；3. 是否不利於高管忠實勤勉、履職盡責。
(一) 補償標準是否合理
首先，我國法律規定了不同高管報酬的決定機構。根據《中華人民共和國公司法》（以下簡稱“《公司法》”）第三十七條，股東會行使“選舉和更換非由職工代表擔任的董事、監事，決定有關董事、監事的報酬事項”的職權；根據《公司法》第四十六條，董事會行使“決定聘任或者解聘公司經理及其報酬事項，並根據經理的提名決定聘任或者解聘公司副經理、財務負責人及其報酬事項”。
其次，《上市公司治理準則》第二十條規定：“上市公司應當和董事簽訂合同，明確公司和董事之間的權利義務、董事的任期、董事違反法律法規和公司章程的責任以及公司因故提前解除合同的補償等內容。”據此公司提前解除合同，應當向董事支付合同約定的補償。
最後，除國務院國有資產監督管理委員會對中央企業負責人的薪酬有限制外[4]，我國法律並未規定給予高管報酬的限制。
綜上，在法律層面，除涉及國有企業人員監管的特別規定外，並無上市公司對高管補償的標準進行限制的規定，該等事項屬於公司自治範疇。在公司章程中載明的“金降落傘”條款，只要經股東會按章程規定的程式決議通過，就應當有效。實踐中，許多公司章程規定對該條的修訂須經過出席股東大會的非關聯股東所持表決權三分之二以上通過，一定程度上保護了中小股東的利益。
(二) 是否構成利益輸送
“金降落傘”條款出現在我國上市公司章程之初，形式較為簡單，規定在發生公司被收購的事由後，公司就應當依照聘任合同規定對高管進行補償。因章程的制定或修改通常由董事會制定草案，雖需要股東大會表決，但在股權分散的上市公司，特別是小股東通常很少對章程條款特別關注的現實下，容易產生董事利用章程條款向自身進行利益輸送。特別在公司被收購的敏感時期，可能觸發該條款，引發利益輸送的嫌疑更大。
如前所述，目前“金降落傘”條款已經不斷完善，嚴格限制了啟動條件。基本原則是，僅當“非經原提名股東提議”，且“不存在違法犯罪行為、不存在不具備擔任公司董事的資格及能力、不存在違反公司章程、在任期之內”的情形下，“金降落傘”條款才會適用。這與最初的版本相比，已在相當程度上縮小了適用範圍，降低了發生利益輸送的可能性。
(三) 是否不利於高管忠實勤勉、履職盡責
首先，目前上市公司章程的“金降落傘”條款通常已將存在違法犯罪行為、違反公司章程、不具備擔任公司高管的資格及能力等情形的高管排除在適用範圍之外，理論上減少了不利於高管忠實勤勉、履職盡責的因素，對鼓勵其勤勉盡責可以起到一定的作用。
其次，不利的一面是，含有“金降落傘”條款的公司章程中，通常也包含董事會對惡意收購的定性有最終解釋決定權的內容。結合來看，可能會出現董事為了促成“金降落傘”條款的觸發條件成就，而故意將某一收購行為定性為惡意收購的情況，與其忠實勤勉的履職原則相衝突。
但通過對惡意收購條款的科學設計，也能很大程度上避免此類風險。可考慮在公司章程中對“惡意收購”給予充分科學的定義，並儘量全面地列舉符合“惡意收購”的條件，並增加董事會最終解釋決定權的適用條件，減少董事會解釋權的適用空間。如此，當某一收購行為發生時，僅憑公司章程並結合有關事實即可判斷是否構成惡意收購，而無需由董事會作最終解釋定性。即使極端情況下，董事會作出了與章程規定明顯不符的解釋認定，公司股東也可以依據《公司法》第二十二條的規定，自該董事會決議作出之日起六十日內，請求人民法院撤銷。
四、 涉“金降落傘”條款案例摘錄
以下是通過檢索公開案例檢索到的一宗涉及上市公司高管因“金降落傘”條款起訴公司的案件：（2018）粵0305民初9467號張某與N公司、Q公司勞動爭議案。
基本案情：
N公司（上市公司）章程第一百三十一條第二款規定：公司因合併、分立、被收購及其他股份變更事由在聘任合同期內終止或變更合同，公司應當依照聘任合同規定對總經理或公司其他高級管理人員進行經濟補償，補償的標準不低於被解聘人員上一年度年薪總和的十倍。
2016年，N公司聘任張某在總裁部崗位從事管理工作，雙方簽訂了勞動合同。N公司發佈公告，聘任原告張某為公司副總裁。數日後，張某向被告N公司提交《辭職報告》，以“本人的工作能力有限，無法適應新的工作氛圍和企業文化”為由，申請辭職並辦理了離職手續。N公司原董事長、原首席執行官、原財務總監等高管亦於同日提出辭職。
此前，Q公司及其一致行動人通過二級市場增持N公司股票，已成為N公司第一大股東。
張某認為，Q公司及其一致行動人的惡意收購行為，導致張某被迫終止與N公司的高管聘任合同關係。故張某訴至法院，要求N公司按照章程規定向其支付補償金1173.6萬元，Q公司承擔連帶責任。
法院將該案定性為勞動爭議糾紛。法院認為，雖然張某以N公司董事會決議的方式獲聘為高級管理人員，但股份公司董事會聘任或解聘公司高級管理人員的行為不能改變該高級管理人員與公司之間勞動關係的法律性質，股份公司高級管理人員因離職而與該公司產生的爭議糾紛屬於勞動爭議糾紛。
法院最終判決駁回張某的訴訟請求。法院認為，N公司董事會組成人員的變動並不妨礙張某與N公司履行勞動合同，且張某以自身原因提出辭職後，不久即到另一集團公司擔任總裁一職，故張某主張其被迫提出辭職的證據不足，法院不予採信。此外，張某與N公司之間勞動合同或聘任關係因張某主動辭職而解除，N公司並未提出終止或變更其與張某的勞動合同或聘任關係，故張某依據公司章程主張經濟補償金的理由不能成立。
雖然該案中，法院認為原告張某主動辭職而產生的糾紛屬於勞動糾紛，未支援其根據章程“金降落傘”條款要求經濟補償的訴求，但該案判決作為少有的涉及“金降落傘”條款是否適用的生效判決，仍對實踐有一定借鑒意義。
第一，高管依據“金降落傘”條款起訴公司請求支付補償金案件的案由可為勞動爭議或合同糾紛。根據我國相關法律，高管與公司之間根據公司章程規定產生的聘任關係與根據勞動合同而產生的勞動關係分屬兩個層面（有關詳細分析，請見本所往期文章《公司高管被公司解除職務，雙方的勞動關係是否隨之一並解除》）。通常，視高管職位不同，有些職位（如董事、監事）由股東大會聘任或解聘，有些職位由董事會聘任或解聘（例如總經理、副總經理、財務負責人等），有些職位需要公司與其簽訂勞動合同，有些職位法律沒有明確規定是否簽訂勞動合同（例如僅擔任董事無其他職務的人士），因此是否構成勞動關係需要結合具體職位和法律規定來判斷。若高管與公司之間簽訂了勞動合同，且在依據章程規定被解聘高管職務後即辦理離職手續，可認定雙方勞動關係也一併解除，由離職引發的經濟補償糾紛視具體職位、糾紛產生的原因和主張的依據可能為勞動爭議，也可能為勞務聘用等關係。另一方面，若高管與公司之間僅存在依據公司章程產生的聘任關係，則高管職務被解除後依據聘任合同起訴的，案由可能為合同糾紛為宜。
第二，原告應就其符合“金降落傘”條款的適用條件承擔舉證責任。前例中，原告張某主動辭職，與其主張的“被迫辭職”不符。因此，該類案件中的高管原告需要證明其符合“金降落傘”條款的適用條件，而公司作為被告須對高管存在違法犯罪行為、不具備擔任公司董事的資格及能力、或存在違反公司章程規定等情形承擔舉證責任。
五、 總結
綜上，相對而言，“金降落傘”條款作為反惡意收購條款的一種，其維護公司管理層穩定的作用可能比阻礙惡意收購的作用更加突出。從法律層面看，“金降落傘”條款不違反我國法律、法規的強制性規定，屬於公司自治的範疇。從監管實踐看，雖然適用“金降落傘”條款的部分公司被監管機關問詢，且少部分公司選擇刪除，但通常可能是由於條款的內容過於偏向維護董事利益，或者結合其他條款綜合考量有導致上市公司治理結構失衡或內部人控制的嫌疑，大部分公司的“金降落傘”條款仍得以保留，可見只要條款設置相對公平合理，這一反惡意收購措施正在被更廣泛地接受與認可。
上市公司在擬定“金降落傘”條款時，應當結合自身實際情況，包括經營業績、年度利潤、高管的穩定性與收入等，科學把握補償金的計算依據與倍數。另外應當嚴格限制“金降落傘”條款的適用條件，做到對惡意收購行為的精確反應，避免利益輸送或與其他反收購條款結合導致公司治理結構失衡或內部人控制。
[1]張娟，劉紀鵬. 比較法視角下惡意收購的內涵、興起原因與正向功能分析[J]. 現代經濟探討：比較與借鑒, 2017(7): 116-122.
[2]王維眾，嚴靜安. 上市公司抵禦惡意並購之“金降落傘條款”全解析[EB/OL].[2020-12-28]. https://mp.weixin.qq.com/s/wRwqlM_rqksF91a-XZgRpQ
[3]見龍蟒佰利聯集團股份有限公司2019年12月版章程第139條第1款第19項：“在發生惡意收購的情況下，公司高級管理人員、核心技術人員主動向公司提出辭職或被動離職的，公司應按該名人員在公司任該職位年限內稅前薪酬總額的三倍向該名人員支付賠償金”。
[4]見國務院國有資產監督管理委員會令第40號《中央企業負責人經營業績考核辦法》第六章。
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